来源：浦银国际研报

浦银国际首次覆盖德琪医药。国际公司创始人梅建明博士曾就职于强生、首次诺华、覆盖新基等跨国大药企的德琪肿瘤研发团队。我们认为核心产品希维奥仍有巨大的医药元市场渗透和适应症拓展空间，早期管线开发重心逐渐转向自研，目标海外权益授出潜力巨大。价港

希维奥®商业化和适应症拓展快速推进

希维奥®商业化和适应症拓展快速推进：希维奥为公司首款商业化产品，国际目前已在中国大陆、首次韩国、覆盖新加坡、德琪澳洲等地获批上市，医药元用于五线r/r MM等适应症的目标治疗，是价港中国等APAC地区第一款获批的XPO1抑制剂。管理层表示，国际国内商业化工作将以学术推广为重心，2022年底前将覆盖约600家医院，年销售额有望达到1.8-2亿元人民币。海外方面，公司主要将通过保险覆盖、患者援助、KOL经验分享等方式快速扩大覆盖面。此外，公司还在其他血液瘤、子宫内膜癌、NSCLC等八项适应症中继续评估希维奥的疗效，其中五项处于注册性临床阶段。

从引进走向自研，多款早期产品BD潜力巨大

在希维奥之后，公司通过引进和自研布局多个竞争格局较好的靶点领域，我们建议重点关注以下资产：1）两款下一代XPO1抑制剂（引进）；2）临床前安全性优秀的PD-L1/4-1BB双抗（自研）；3）完全克服了“钩状效应”的口服小分子CD73抑制剂（自研）。管理层预计，2022-23年还将有5款临床前候选药物进入临床开发。公司的研发策略将逐渐转向自研为主、引进为辅，后续海外权益授出潜力值得期待。

创始人经验丰富，多能力平台逐渐成型

公司创始人梅建明博士拥有25年以上的全球肿瘤疗法临床研发经验，曾在多家跨国药企任

研发要职。公司商业化团队规模已超170人，目前已与全国逾800名医学KOL接触，接受治疗的病人达1，500以上。公司计划于未来两年内将希维奥纳入澳洲（2022/2023年初）、韩国（2023年）和中国大陆（2024年）的全国医保目录，有望驱动产品快速放量。

估值：浦银国际预测德琪2022-24E收入分别为1.7亿/4.5亿/9.0亿元人民币，对应215% 2021-24E CAGR，主要由希维奥的适应症扩大和销售放量驱动。我们基于经POS调整的收入预测和DCF估值模型对公司进行估值，对WACC和永续增长率的假设分别为11.0%和2%，得到公司目标价为9.5港元，对应63亿港元市值。

投资风险：希维奥销售不及预期，后续临床开发遇阻。

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